ניסוי טבעי

לפני חודשיים סמי פרץ פרסם טור בדה מרקר שהכיל העתק של הגרף הבא.  אני לא לגמרי מבין למה, כי הטקסט של הטור לא התייחס לגרף, אבל בעיני הגרף מדהים.  הוא הופיע במקור בדו"ח של בנק ישראל על המשבר הכלכלי של 2007-2009.

ג3

הגרף מראה את התוצאה של המעבר לפנסיה צוברת אחרי 2003.  המשקיעים המוסדיים לא יכלו יותר לשים את כל הכסף של הפנסיות אצל הממשלה ולקבל עליו ריבית מובטחת, אלא נאלצו להשקיע אותו בשוק ההון.  הר של כסף נחת בבורסה וחיפש מישהו שיהיה מוכן לקחת אותו.  מגוון חברות עסקיות ראו כסף מתגלגל על הרצפה והחליטו לאמץ אותו.  וכך תוך 4 שנים יתרות האג"ח הקונצרניות — כלומר כמה כסף החברות העיסקיות לקחו בתור "הלוואה" ועדיין לא החזירו — גדל משווה ערך של 3% תמ"ג לשווה ערך של 25% תמ"ג.  זה בלתי נתפס.  לא היה דבר כזה בשום מקום אחר, פרט לאיטליה, שבה עליה קצת יותר קטנה נמרחה על הרבה יותר שנים.  [ושתי הערות: ראשית, מדובר בחברות שאינן חברות פיננסיות, כלומר המגזר היצרני בלי בנקים וחברות ביטוח.  שנית, אני שם את "הלוואה" בגרשיים כי לא ברור שאי פעם יחזירו את הכל — כמו שהנתונים בהמשך מראים הרבה יותר נחמד לשבת על הכסף ולגלגל את החוב מהלוואה אחת לשניה.]

הבעיה שהגרף הזה נגמר ב-2009, ומאז עברו כמה שנים.  אז ניסיתי למצוא את הנתונים המקוריים ולראות את המשך הסיפור.  ההצלחה הייתה חלקית (פרטים בסעיף מקורות בסוף), אבל בכל זאת הגעתי לגרף הבא שהוא כנראה די שקול לגרף המקורי של בנק ישראל.  הגרף הזה מראה את הערך הכספי של יתרות האג"ח הקונצרניות בדולרים, בלי השוואה לתמ"ג בארץ.  כפי שניתן לראות, החברות העסקיות בארץ עדיין יושבות על הר של כסף.  ובנוסף למה שהן גייסו בארץ, נראה שלאחרונה הן גייסו סכום דומה גם בחו"ל.

corp-agach

השאלה המעניינת היא מה הייתה ההשפעה של כל הכסף הזה.  אחת המנטרות הקבועות של נתניהו ויועציו הכלכליים היא שצריך להשקיע במגזר העסקי, כי השקעה במגזר העסקי תתרום לצמיחה ובסופו של דבר תחלחל לכל מגזרי המשק.  למשל זו הסיבה (או לפחות אחת הסיבות העיקריות) לשאיפה הקבועה להוריד את מס החברות — נשאיר את הכסף בחברות והן תשתמשנה בו יותר טוב מאשר הממשלה [זה מעבר לנושא ה"תחרות" עם מדינות אחרות שכרגע בכותרות].  אז מסתבר שבלי לשים לב עשינו כבר ניסוי כזה, ואפשר לבדוק את התוצאות האמפיריות.  תוך 4 שנים השקענו המון המון כסף במגזר העסקי.  האם זה תרם לעלייה בצמיחה?

 

corp-agach-cmp

אז לא.  הצמיחה הגיעה לשיא בבועת הדוט-קום של שנת 2000, היא התרסקה בשנות האינתיפדה השנייה, היא נפגעה מהמשבר הכלכלי של 2008, אבל היא לא הגיבה לים הכסף שנשפך על המגזר העסקי.  בפרט, ההתאוששות בשלהי האינתיפדה השנייה הייתה לפני שהכסף הגיע.  כנראה שכשהוא כבר הגיע העוסקים בעסקים בחרו להשתמש בכסף בצורות אחרות, שלאו דווקא תורמות למשק המדינה.

ואגב, רמז לכך ניתן למצוא כבר בדו"ח של בנק ישראל על המשבר.  הנה מה שהם כתבו שם:

"אחת התופעות הבולטות בשוק ההון בשנות השגשוג הייתה התפתחותן המואצת של איגרות החוב התאגידיות. […] ההתפתחות המואצת — בלי שפותחה בגופים המוסדיים תשתית נאותה להערכה ולניטור של סיכוני אשראי ובלא פיתוח מקביל של תשתית פיקוחית והגבלות מוסדיות על אשראי זה — הגדילה את הסיכון לתיק האשראי במשק.  בין היתר, התאפשרה בישראל, בניגוד למקובל בעולם, הנפקתן של אג"ח תאגידיות ללא יצירת ממשל תאגידי בחברות המנפיקות אותן, כנדרש מחברות המנפיקות מניות לציבור.  נראה כי הסיכון שהיה גלום בתופעות אלה לא הופנם במלואו על ידי השוק ולא תומחר בהתאם. […] ראויה לתשומת לב מיוחדת התפתחותן של אג"ח בענף הנדל"ן בשנים שקדמו למשבר, משום שהן הפכו למוקד הסיכון לשוק המקומי במהלך המשבר.  כ-40 אחוזים מהיקף הנפקות האג"ח בשנים 2006-2007 היו בענף הנדל"ן. […] חלק ניכר מההנפקות אף היו ללא ביטחונות, ונועדו למימון השקעות בנדל"ן במדינות שבהן מחיריו עלו בשיעורים מופרזים באותן שנים.  זאת ללא יכולת בקרה של הגוף המוסדי המשקיע."

מקורות

תודה לסמי פרץ שהפנה אותי לדו"ח של בנק ישראל.  הדו"ח נכתב על ידי קובי ברוידא, צביה ארדמן, ומרב שמש, ונערך על ידי צבי אקשטיין, סטנלי פישר, וקרנית פלוג.  הגרף מופיע בעמ' 59.

מתחת לאיור המקורי כתוב שמקור הנתונים מה-BIS Quarterly Review.  מסתבר ש-BIS זה Bank for International Settlements, שהוא גוף בינלאומי שמאגד 60 בנקים מרכזיים של מדינות שונות (שביחד אחראיות על 95% מהתמ"ג העולמי) ונותן להם שרותים בנקאיים מתאימים (לא יודע מה זה אומר ברמה של בנקים מרכזיים).  כדי לתמוך בשאיפה לשמור על יציבות פיננסית בעולם, הם גם אוספים ומנגישים נתונים.  חיפוש מסוים באתר מאפשר שליפה של מידע על השוק המקומי בישראל (בקישור download למעלה מימין).

אבל כדי שיהיה קצת יותר מאתגר, המידע הזה הוא בעצם כמה עשרות סדרות של נתונים.  כל סדרה מכילה מידע רבעוני החל משנת 1972 ועד היום.  ההבדל בין הסדרות הוא במה הן מראות ולמה הן מתייחסות.  כל סדרה מזוהה על ידי צרוף של קודים.  הסדרה שאני מציג כאן היא Q:IL:3P:J:1:A:A:A:TO1:A:A:A:A:A:I.  המשמעויות של הקודים הן (משמאל לימין):

Frequency Q:Quarterly
Issuer residence IL:Israel
Issuer nationality 3P:All countries excluding residents
Issuer sector – immediate borrower J:Non-financial corporations
Issuer sector – ultimate borrower 1:All issuers
Issue market A:Domestic market
Issue type A:All issue types
Issue currency group A:All currencies
Issue currency TO1:Total all currencies
Original maturity A:All maturities
Remaining maturity A:All maturities
Rate type A:All rate types
Default risk (for future expansion) A:All credit ratings
Collateral type (for future expansion) A:All issues
Measure I:Amounts outstanding

הנתונים על אג"ח בשוק העולמי הם מהסדרה  Q:3P:IL:1:J:C:A:A:TO1:A:A:A:A:A:I, מקובץ שמכיל מידע על כל העולם.

השאלה האם אלה סדרות הנתונים שבנק ישראל השתמש בהן, או שיש משהו אחר, נשארת פתוחה בשלב זה.

מודעות פרסומת

להשאיר תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת גוגל

אתה מגיב באמצעות חשבון Google שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

מתחבר ל-%s

%d בלוגרים אהבו את זה: