הפנסיה והבועה

פנסיה היא נושא גדול, והרבה כותבים עליו.  אבל בהקשר של פנסיה בארץ יש היבט אחד מעניין במיוחד, ושיש עליו גם נתונים אמינים וזמינים.  המדובר ברפורמה הגדולה של נתניהו כשר אוצר ב-2003 (כמובן כחלק מחוק ההסדרים).  זאת לא הייתה הרפורמה היחידה — היו עוד הרבה לפניה.  אבל היא זאת שעשתה שינוי של ממש.

המהות של הרפורמה הזאת היתה ברוח המפקד: להקטין את אחריות המדינה לאזרחיה ולהעביר כספים לשוק החופשי.  בעבר הרחוק המדינה נהגה להנפיק "אגרות חוב מיועדות" שהיו מיועדות אך ורק לחסכון לפנסיה.  זה היה בטוח לגמרי, כי המדינה הבטיחה תשואה של 4-6.2% מעבר למדד (תלוי מתי), וקרנות הפנסיה היו חייבות לקנות כמעט רק את זה (לפחות 93%).  אבל אז האוצר הגיע למסקנה שהם לא יכולים לעמוד בתשלום של תשואה כזאת, וכבר ב-1995 הקטינו את חובת הקניה ל-70%.  ואילו ב-2003 נתניהו הוריד את זה ל-30%, והוריד בהתאמה את כמות אגרות החוב המיועדות שהמדינה מנפיקה.  הרעיון היה ששאר הכסף יושקע בשוק ההון, שם תהיה תשואה גבוהה מספיק כדי לכסות תשלומי פנסיה עתידיים.

אז הוא אכן הושקע, כפי שניתן לראות בגרף הבא.  הגרף הזה מראה נתונים מהבורסה, ובפרט את גיוס ההון, כלומר כמה כסף החברות השונות הצליחו לקבל, מותאם לאינפלציה (כלומר במחירים של היום).  ואכן החל מ-2004 יש עליה משמעותית בגיוס ההון, שהגיע לשיא של 126 מיליארד שקל בשנת 2008.  לשם השוואה, באותה שנה כל תקציב המדינה היה בערך 350 מיליארד שקל (ומתןך זה תקציב המשרדים הכלכליים היה רק כ-2%, כלומר 7 מיליארד). כתוצאה מהמשבר העולמי ב-2008 הייתה ירידה חדה, אבל עדיין הקצב הוא בערך פי 4 ממה שהיה לפני 2003 — סדר גודל של 50 מיליארד שקלים כל שנה.

giyus

האמת, גם התשואה היתה ממש טובה.  כפי שראינו בפוסט קודם, השנים 2003-2007 היו הטובות ביותר בהיסטוריה של הבורסה, ומחירי המניות עלו במאות אחוזים.  אבל צריך גם לשאול למה הם עלו כל כך.  האם התעשיה הישראלית פרחה בצורה מופלאה כתוצאה מהשקעות הענק שהטייקונים קיבלו? האם יצרו אלפי מקומות עבודה והעלו את התוצר באופן משמעותי? לא ממש.  בשנים 2004-2007 היתה צמיחה נאה של 5.4% בממוצע, אחרי המיתון הקשה בתחילת שנות ה-2000, אבל זה לא היה יחודי.  בשנת 2000 למשל היתה צמיחה של 8.7%, ובשנים 1994-1996 היא היתה 6.3% בממוצע.  ההסבר הכי סביר הוא פשוט עניין של ביקוש והיצע: המשקיעים המוסדיים (מי שמנהלים את קרנות הפנסיה) מצאו את עצמם עם עשרות ומאות מיליארדי שקלים על הידים, והיו חייבים להשקיע אותם במשהו.  אז הביקוש למניות היה גבוה, והמחירים שלהן עלו — והרי לכם תשואה גבוהה (ואגב, כתוצאה מעלית המחירים הזו, בשנים עוקבות הקרנות קיבלו פחות מניות עבור השקעות הענק שלהן).  זה נגמר במשבר של 2008, וכמו שניתן לראות מהגרף קנית המניות ירדה לרמה שהיתה לפני 2003.

אז במה משקיעים?  לחברות יש שני אפיקי גיוס הון בבורסה: מניות ואג"ח (אגרות חוב קונצרניות).  מניות אמורות לשמש מקרים שבהם יש צורך בהרבה כסף יחסית להון העצמי של החברה, ולכן יש סיכון גבוה.  אז בעצם החברה מוכרת חלק מעצמה, ומי שקונה את המניה מקבל חלק מהבעלות על החברה והרווחים העתידיים שלה.  אג"ח נועדו למקרים פחות בעיתיים, והם בעצם הלוואה: החברה מבקשת כסף, ומבטיחה להחזיר אותו עם ריבית מסויימת אחרי זמן מסויים.  לחברות עדיף כמובן אג"ח, כי למה לוותר על חלק מהשליטה בחברה?  ואכן רוב הכסף הולך לאג"ח, לא למניות.  הבעיה היא שמאז הרפורמה החברות כבר לא צריכות להתאמץ, כי כאמור יש כל כך הרבה כסף שמחפש השקעה, וקרנות הפנסיה לא כל כך בודקות.  אז החברות לוקחות הלוואות בריבית נמוכה יחסית, גם כשהן לא ממש צריכות את הכסף כדי לפתח את החברה, מתוך אמונה שיצליחו לעשות משהו עם הכסף ולהרוויח יותר ממה שהתחייבו להחזיר.  כיוון שהמשק הישראלי לא כל כך גדול זה מוביל לעיתים לכל מיני פרוייקטים קצת הזויים בנדל"ן במזרח אירופה, ולחברות שבסופו של דבר לא מרוויחות מספיק, ולכן לתספורות שבהן המשקיעים לא מקבלים בחזרה את מה שהובטח להם.

ומזה ברור מה משותף לסיפור המניות ולסיפור האג"ח: הרצון להבטיח תשואה על ידי השקעה בשוק ההון לא לקח בחשבון שמדובר ביותר מידי כסף ופחות מידי שוק.  הגודל של החסכון הפנסיוני המצטבר פשוט גדול על הבורסה של תל-אביב והמשק הישראלי.  אז חלק מהכסף מושקע בכלל בחו"ל, ומה שנשאר כאן יוצר בועה.  נקווה שלא תתפוצץ לנו בפנים, כי כאמור הפנסיה שלנו תלויה בזה.  בכל מקרה, מומלץ למי שמתקרב כדי 10 שנים מהפנסיה לעבור לקרן הסולידית ביותר האפשרית (ובכך לדמות את "המודל הצ'יליאני"), כי כפי שראינו בפוסט קודם בטווח קצר מזה לא צריך שהבועה תתפוצץ: אפילו פלקטואציות רגילות במניות יכולות למחוק את התשואה.

מקורות

אתר הבורסה, קטגוריה גיוס הון לפי סוגי נירות הערך, רב שנתי.  השתמשתי בנתונים של 2000 ו-2014.

מה שחסר הוא פדיונות של האג"ח, מה שיאפשר חישוב של גיוס ההון נטו.

קריאה נוספת

יש כאמור הרבה מקורות על עינייני פנסיה.

  • סדרה של 10 כתבות של שאול אמסטרדמסקי בכלכליסט, כולל ראיונות עם מנהלי קרנות פנסיה.
  • כתבה של רן לוי על ההיסטוריה של הפנסיה מאז המאה ה-17.
  • אתר פורום החוסכים לפנסיה, עם חדשות עדעניות והרבה מידע רקע.
  • כתבה מדה מרקר מלפני שנתיים על הסיכון מהגדילה המוגזמת של שוק ההון.
מודעות פרסומת

2 תגובות

  1. פרסם את 14/01/2015 ב-23:57 | Permalink | הגב

    היית ממליץ שלא להכניס עכשיו כסף נוסף לבורסה בת"א בגלל אותו עודף היצע?

    • פרסם את 15/01/2015 ב-9:13 | Permalink | הגב

      אני מנתח נתונים לפי הבנתי ומשתף בתוצאות — אני לא ממליץ…
      ובאותה הזדמנות אני יכול גם להעיד שההשקעות שלי עצמי לאו דווקא מוצלחות בשנים האחרונות.

כתיבת תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת גוגל פלוס

אתה מגיב באמצעות חשבון Google+ שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

מתחבר ל-%s